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【卖方观点】PCB行业拐点解读纪要

我们看PCB行业部分公司Q3出现了高增长的态势

深南电路单季度营收同比环比都有20%+的增长,利润环比大幅增长62%,达到单季度新高。 鹏鼎控股Q3营收环比提升了44%,单季度营收新高到了90亿,同比也提升了23%,这个营收也比17年苹果大年的高度要高。 崇达技术Q3营收环比提升了25%,同比提升了57%,归母净利润环比提升74%,同比也在翻倍以上增长。 超声电子Q3营收同比35%,环比小幅增长,但利润同比增速56%。 硬板PCB类似的趋势还有景旺电子,都有差不多的趋势,营收同比有增长,Q3的业绩表现非常好,而且这是建立在前两季度利润表现比较糟糕的基础上,像深南景旺崇达技术前两季度同比下滑。 那么三季度的趋势有何而来,我们今天会做一个客观的梳理。

议题一

首先是成本,主要原材料CCL从去年四季度以来,开启了波澜壮阔的提价浪潮,1.2mm的标准FR4厚板高点超过了200元rmb每张。准确的价格变化情况是去年四季度开始提价单季度20-30%左右,今年Q1 30%,Q2前两个月继续提价20%,所以部分厚板涨价涨的多的,基本是翻倍了,薄板也有30-50%的涨幅。但是6-7月份略有降价,出现了短暂的机会窗口。 Q3以来,铜箔维持高位震荡,玻纤维持高位,但是树脂因为江苏山东的双限,有了一波比较大的涨幅,所以我们看CCL因为三大主材的涨价,所以Q3是没有降的,有些反而把Q2以来的调整幅度涨回去了,所以我们8月份左右也能看到建滔的公开涨价函,生益Q3也部分产品提价了。 但PCB在Q3生产中原材料有来自6-7月窗口期采购的部分,另外我们也知道PCB公司因为成本原因,也纷纷开启提价的动作,那这个动作基本是在Q1-Q2开始,到了Q3也体现出了部分效益,这就是我们说的PCB公司的韧性。但看到Q4,这个成本压力还是在且一定会在,PCB行业提价的效果也会持续,所以利润率进一步改善空间是要看行业向下游转嫁的效果,另外主要还是看需求和稼动率。关于成本和提价的探讨就以上。总结就是有这么个成本价格错配的原因,看明年,不建议提前预设CCL成本大幅改善。

议题二:

Q3下游需求哪块好,通信数通,汽车,IC载板分别如何?

首先是通信,通信相关的公司深南电路三季度很好,我们从行业角度看,通信三季度同比和环比还是很不错的,以重点客户华为为例,今年上半年发了19w站,下半年Q3和Q4各20w站左右,所以今年Q3和Q4比上半年要好很多,比去年同期也要好(20H2通信因为HW和需求的原因差),上游的PCB供应商接单也能看到类似的情况。 单站价格大家也比较关注,我们这里就不透露准确数字,我了解下来应该和之前差别不大,从20年H2以来降幅趋缓,单站价格也可以反应来自通信的利润率应该是变化不大的。

还有就是供应商份额,今年以来基站、数通的供应商份额还是发生一些变化。今年深南和方正、景旺份额都比较好,考虑到Q3整体的环比同比趋势,再叠加IDC、数通类的稳定向上,这几家整体趋势向好。

汽车其实是一个兼具高准入门槛和高利润率的市场,传统汽车增长不快,但是今年新能源汽车的迅速增长,还有电动车ASP对传统燃油车翻倍以上增长的提升幅度,对行业一定会有可观的增量。三季度以来,汽车芯片的短缺有所缓解,从8月开始,国内电动车环比增长都是向上的,在芯片以外的无源器件——比如PCB连接器这些订单爬坡都是很快的,汽车PCB的相关公司——世运电路、胜宏科技、景旺电子、生益科技的汽车占比基本都到了历史新高,所以汽车这块增量非常明显。核心跟踪指标其实是生益的汽车订单及比例,作为全球最好最大的汽车PCB供应商,也突破了很多电动车企,反映整个下游的汽车PCB需求。

封装基板我一直强调是国内PCB公司最好的赛道,作为仅次于硅片的半导体材料第二大单品,市场规模是比其他很多半导体材料要大,相关公司比如深南、崇达也是出现了很强的Q3拐点,载板今年一直非常缺甚至从去年就开始涨价,国内公司客户突破也非常快。 因为芯片的景气度和拉货仍处在高位,我们看代工厂和IDM的稼动率、单月出货,都是近年新高,对于载板产能的需求也是非常大的,现在有载板产能的公司在市场销售的表现都非常好。欣兴电子股价历史新高,ibiden股价也是14年以来的新高都完全能说明紧缺程度。深南电路、兴森科技、胜宏科技、崇达技术、生益科技等都布局的比较领先。

议题三:

行情能否持续?

我认为这些公司都处于历史估值的底部位置,按照wind一致预期,深南电路今年29x,当然很可能超预期估值更低,崇达技术预计今年20x,景旺电子今年20x。作为稳健增长赛道的头部公司,我认为估值是不贵的。 如何理解这一年多以来,PCB赛道杀估值? PCB还是很依赖下游终端的销售量,今年整体各种下游销售量一般,比如手机销量,明年大概率可以向上,所以今年在CCL材料高位下的PCB业绩也毫无水分,明年增长的确定性更强,所以我还是很看好明年的PCB板块行业(包括硬板和软板)。

议题四: 几个公司观点如何? 首先说上周五发三季报的深南电路,我们跟踪公司也有3年多了,公司是行业里同时具备顶尖能力、高端产品布局、和精益生产禀赋的公司,作为国企非常难得。我们看他的三季度,去年Q3基数因为有上半年高峰期延后确认的因素因此基数不低,在这基数上,在材料涨价的背景下,仍然做了32%的同比增长非常牛。深南的载板业务,广州计划投60亿(已公告),全部投下去以后100亿左右的全年满产载板产值,相对现在体量增长明显。所以现在这个位置,按照wind一致预期,(盈利和估值欢迎沟通)倍的深南电路,相对前期通信建设高峰期50x以上的估值,现在其实非常便宜。

崇达技术可能仍有空间,事实上上周三三季报出来我们就敏锐的意识到公司拐点出来了,这两年公司营收都非常稳健向上,但是利润有一些节奏的扰动,比如突破大批量客户时的不稳定性、海外客户和关税的波动,三德冠和普诺威整合的问题等。还有就是二季度公司可能略受CCL短缺的问题影响,到了Q3问题解决了,订单也延后交付了,所以营收也出现拐点。 公司今年最惊喜的还是载板业务,前三季度(普诺威经营数据欢迎私聊)稼动率和订单非常饱满,非常稳定。Q4的话从行业角度看,大概率能保持这样的状态。(崇达盈利预测欢迎私聊)明年只有综合公司质地和业务趋势看,载板业务强劲,仍有空间。 此外,鹏鼎控股、胜宏科技、景旺电子、兴森科技等(以下省略)